随着3家新三板创新层企业成功发行双创可转债，这一新型的融资工具成为市场热点。中国证券报记者采访了解到，市场参与主体普遍认为，该政策能有效拓宽新三板公司的融资渠道，降低融资成本，对活跃市场有积极作用。目前，双创可转债的实施细则尚处于试行阶段，若干条款细节尚需明确。而政策如何衔接，对双创可转债未来发展影响重大。
股东人数有限制
实施细则的一条规定引发市场关注。
第十四条指出，可转换债券转股后股东人数不得超过200人。申报转股时，发行人股东人数超过200人的，债券持有人均不得申报转股。
同时，实施细则对于转股条件进行了限制。转股申报期内，申请转股的债券持有人加上现有股东人数超过200人的，按转股申报的时间先后顺序进行部分转股，超过200人部分的转股申报不进行转股。债券持有人为发行人现有股东的，不受转股申报的时间先后顺序影响，按本细则规定的程序予以转股。
根据联讯证券提供的数据，目前新三板创新层1372家公司中，214家企业的股东人数超过200人。
市场人士指出，双创可转债真正吸引投资者的就是带有转股权，转股权如果不能保证，这个金融产品的创新性可能大大削弱。这一规定限制了双创可转债发展。
联讯证券新三板研究组组长彭海表示，股东限制200人的规定，让不满足规定的新三板公司难以享受这项政策红利。“股东超过200人意味着要走公开发行渠道，这需要机构的评级，公司还要参照主板的规格。但能符合上述要求的新三板企业较少。”
上海瑞力投资认为，200人限制规定对投资人来说是投资时要考虑的因素，要与发行方和项目公司商议保证转股的操作性安排，做到“要转时能转”，不能转时双方要有相应的补偿安排，避免不必要的纠纷。
转股期公司是否停牌亦成为市场所关注的话题。“从理论上讲，在进入转股期后，公司股票和可转债都应该停牌，直至转股完成。因为转股事项对可转债券价格与股价影响较大。”蓝天环保董秘王海涛表示，是否能够转股，对双创可转债持有人和公司现有股东都很重要。
方案应明确相关事项
不少创新层企业存在IPO诉求，包括拟参与双创可转债的公司。
广证恒生总经理袁季表示，双创可转债的转股权利使得发行人未来的股权结构存在不确定性。依据发审委对股权架构稳定、明晰的要求，带有可转债的发行人在IPO审核时很可能不被认可。
值得注意的是，蓝天环保发行双创可转债以及转股申报期和票面利率上做了特别设置，一是只设两个转股申报期，二是票面利率为前低后高的阶梯利率，分别为2%、4%、12%。
“这么设置是希望债权人对于是否转股早作决定。”王海涛表示，“市场化票面利率最低是4%，最高的是7%，我们取平均值为6%。太低了缺乏吸引力，太高了财务成本太高。”
“发了双创可转债后，公司的IPO窗口期存在延长的风险。”彭海认为，公司要规划好发的债是偏股还是偏债，如果偏债部分突然转股，可能拖累公司的上市进程。
伏泰科技董秘范延军告诉中国证券报记者，在IPO申报之前一定把股东人数稳定下来。同时，方案设计要明确，要么转股要么转债。“我们也不想把转股周期拉得过长，申报期有这样的‘尾巴’很麻烦。”
在袁季看来，是否发行双创债需要视企业当前资本规划而定。若企业决定短期内递交材料申请IPO，不建议企业发行双创债。
政策仍需完善
对于深度参与双创可转债发行工作的东吴证券固定收益总部总经理助理胡俊华来说，政策红利的充分释放有赖于政策上的有效衔接。“与IPO规则的衔接，对拟IPO企业的可转债政策尚不明晰。如果这方面不存在障碍，发行空间会更大。”胡俊华指出，“这涉及交易所与股转系统，以及股和债之间规则的衔接问题，这需要一个过程。”
参与双创可转债的投资机构，胡俊华认为，除了培育传统的PE/VC投资群体外，还应引入基金、公募基金、资管产品、银行理财等。由于没有把双创可转债列为标准化产品，很大程度上限制了其投资群体。“能否投资双创可转债并没有明确，这需要监管部门给予明确指引。呼吁将这个产品纳入到标准化产品。”
针对双创可转债具体操作中涉及的一些问题，王海涛认为，虽然实施细则原则上的规定很明确，但操作细节尚需进一步明确。如转股环节中发行人、主办券商和发行人律师需要提交法律文件的具体格式和要求、转股登记环节中关于“记减”的后续操作、股转和交易所同步信息披露等。
尽管实施细则需完善，王海涛依然肯定双创可转债的积极意义。“双创可转债作为新事物，目前还在试点，相信相关政策规定会进一步完善和补充。”
